MiniMax配股发债138亿追赶投入

四个月股价跌近80%

　　MiniMax似乎正在被投资者抛弃，与曾经的风光无限形成天壤之别。

　　2026年1月9日，MiniMax港股IPO上市，仅比智谱晚一天，无缘“全球大模型第一股”头衔。

　　上市之初，MiniMax表现出色，其风头盖过了智谱。挂牌首日，公司股价大涨109.09%，收报345港元/股。紧接着的1月12日，MiniMax的股价再度上涨15.36%，收报389港元/股，盘中一度涨至479港元/股的高位。

　　1月13日，两家公司股价均有调整。MiniMax收跌8.29%，股价为365港元/股；智谱收跌12.76%，股价为181.80港元/股。MiniMax市值1129亿港元，比智谱的800亿港元高329亿港元。

　　3月10日，MiniMax股价突破千港元，并在3月18日达到1330港元/股，市值达到4176亿港元。智谱的股价是在两个月后的2026年5月13日首次突破千港元。

　　先发的MiniMax韧性不足，股价登顶1330港元/股后持续回落。反观智谱，股价多次创新高，6月22日，盘中股价一度达到2980港元/股，市值约为1.33万亿港元。

　　7月8日、9日，国产两大头部大模型企业接连迎来上市首轮解禁窗口，同一天的流动性大考，二者表现各异。7月9日，MiniMax股价大跌17.98%，10日再跌9.68%。智谱股价在7月8日、9日分别大涨13.35%、11.34%，10日下跌19.29%。

　　高点以来，MiniMax股价累计下跌约80%，智谱累计下跌44.97%。

　　截至2026年7月10日，MiniMax收盘价268.60港元/股，较发行价上涨62.79%；智谱收盘价1640港元/股，较发行价上涨逾13倍。市值方面，智谱市值7312亿港元，是MiniMax市值842亿港元的8.68倍。

　　当然，近几个交易日，智谱的二级市场表现优于MiniMax存在客观因素。智谱本次解禁仅2560万股，占总股本不足6%。MiniMax解禁股份占总股本近45%，早期VC、天使、产业资本批量解禁，原本仅5%的流通盘扩大近10倍。

　　即便如此，MiniMax与智谱估值差距依然较大。

实控人承诺不领薪

　　MiniMax与智谱的股价走势与市值为何差异巨大？这与两家公司商业路径迥然不同直接相关。

　　有分析人士认为，智谱深耕B端，专注于为金融、能源、政务等央国企提供本地化部署服务，客户续约率高达95%。MiniMax初期凭借AI陪伴应用Talkie等故事，获得了“下一个TikTok”的想象空间，但市场很快发现，C端产品的用户粘性、付费转化和商业化闭环远不如B端。MiniMax的优势在于多模态和C端产品。但市场认为，多模态尚未像代码能力那样形成明确的定价权和商业模式。相反，智谱重注AI编程赛道，其GLM-5.2模型在代码能力上具备全球竞争力。编程与B端生产力直接挂钩，客户迁移成本较高。

　　定价权差异从涨价的市场反应方面得到印证。2026年一季度，智谱API价格上调83%，结果调用量不仅没跌，反而增长400%，出现供不应求局面。而MiniMax新一代旗舰模型M3涨价后，引发用户不满，最终不得不进行补偿和降价。这反映出其产品在用户中尚未建立起足够的壁垒，缺乏定价权。

　　从业绩看，2025年，智谱营业收入为7.24亿元，同比增长131.85%；MiniMax营业收入为5.37亿元，同比增长158.95%。两家公司营收同比均强劲增长，差距并不大。但净利润方面，智谱亏损47.18亿元，同比增亏59.50%；MiniMax亏损18.72亿美元（约合人民币127.25亿元），同比增亏302.3%。

　　2025年，智谱综合毛利率40.96%，比MiniMax的25.40%高出15.56个百分点。

　　在研发支出方面，2025年，MiniMax的研发支出为17.19亿元，明显低于智谱的31.80亿元。

　　继年初H股IPO募资55.40亿港元后，MiniMax也筹划A股上市，并于7月10日宣布，通过配股、发行可转换债券的“双管齐下”途径，合计募资约160亿港元，拟将募资净额的80%用于继续加强AI基础设施及模型研究与开发。

　　MiniMax创始人、实控人闫俊杰向市场释放信心。7月10日，他发布内部全员信宣布，从即日起，直到公司实现AGI的那一天，他将不再从公司领取任何薪酬。未来四年，他将拿出个人名下相当于公司总股本4%的股份，用于激励长期与公司并肩作战、共同创造价值的团队成员；同时拿出1%的股份设立专项基金，持续支持相关开源社区的发展。

　　借助加码研发，MiniMax能否筑起商业护城河，公司商业化之路能走多远，备受关注。